前言

2015年巴西參加第21屆聯(lián)合國氣候變化大會并在大會中承諾：到2025年和2030年將國內(nèi)溫室氣體排放量分別減少37%和43%，為了達成《巴黎協(xié)定》下的承諾，巴西于2019年啟動了RenovaBio政策，脫碳信用交易成為其中最核心的工具，即獲得認證的生物燃料生產(chǎn)商和進口商可以獲得脫碳信用證CBIO，并且該信用證可以在B3證券交易所進行交易并獲得收益，從而將生物燃料的環(huán)境效益正式化，鼓勵了生物燃料的生產(chǎn)和使用。

今年巴西B3交易所碳信用CBIOs的價格在今年最高翻了3倍，從65雷亞爾/unit的均值水平上升至200雷亞爾/unit以上，意味著糖廠每銷售一磅的乙醇可以最高獲得1.27美分左右的額外收益，對于價差通常維持在+/-3美分/磅的乙醇和原糖來說，銷售碳信用帶來的收益已經(jīng)能夠重塑制糖或制醇間的性價比，進而開始影響糖廠的生產(chǎn)意愿。

(資料圖片)

長周期上，如果巴西堅定地履行其制定的碳減排強制目標，巴西食糖的供需平衡表面臨調(diào)整；一旦巴西甘蔗擴種的速度慢于乙醇需求的增速，巴西的年度制糖比區(qū)間面臨大幅下修，同時中南部產(chǎn)糖峰值將從4000-5000萬噸下調(diào)至1000萬噸，巴西的糖可出口量將從2000-3000萬噸下降至不足1000萬噸；隨著碳減排計劃的實施，全球食糖供需平衡表的容錯率變低。

巴西 RenovaBio 政策介紹

(一)RenovaBio 政策

RenovaBio指的是巴西的生物燃料政策，是支持巴西實現(xiàn)其氣候目標的重要措施。2015年巴西參加第21屆聯(lián)合國氣候變化大會并在大會中承諾：到2025年和2030年將國內(nèi)溫室氣體排放量分別減少37%和43%，均以2005年的水平為基礎，國家確定貢獻(NDC)符合2060年達到氣候中立的指示性長期目標。

為實現(xiàn)此承諾，該政策的設計于2016年12月由巴西礦業(yè)和能源部(MME)啟動，巴西國會于2017年12月26日將該項目正式命名為“國家生物燃料政策”，而后于2019年12月24日正式啟動。RenovaBio政策旨在支持《巴黎協(xié)定》下的承諾，其目標是通過擴大生物燃料的使用和創(chuàng)建碳信用市場來抵消由化石燃料引起的溫室氣體排放，從而降低巴西交通運輸矩陣的碳強度。目前RenovaBio 包括了乙醇、生物柴油、生物甲烷、生物煤油、第二代乙醇等生產(chǎn)路線，并作為次要效應提高了巴西的能源安全。

為保證政策的有效實施，RenovaBio政策制定了一項長期指導方針，具有三個戰(zhàn)略工具。一是年度碳減排強制目標。國家每年會制定10年的減排總目標，而后根據(jù)燃料分銷商在化石燃料市場的份額，每年分解為對所有燃料分銷商強制執(zhí)行的單獨目標；二是生物燃料在減少溫室氣體排放方面的效率認證。根據(jù)生命周期分析評估碳排放水平，生物燃料生產(chǎn)的認證將由私人檢查公司根據(jù) RenovaCalc 中提供的數(shù)據(jù)進行審核，這將為每個生產(chǎn)單位分配不同的環(huán)境能源效率(NEEA)分(NEEA的值越高，在生產(chǎn)生命周期中的二氧化碳排放當量較低)，該分數(shù)將準確反映每個生產(chǎn)代理對特定數(shù)量溫室氣體減排的個人貢獻。三是脫碳信用交易。通過RenovaBio，獲得認證的生物燃料生產(chǎn)商和進口商可以獲得脫碳信用證CBIO，并且該信用證可以在證券交易所進行交易并獲得收益，從而將生物燃料的環(huán)境效益正式化，鼓勵了生物燃料的生產(chǎn)和使用。

(二) 脫碳信用證(CBIO)

CBIO是一種脫碳信用，1個單位的CBIO就相當于一噸不再排放到大氣中的二氧化碳。CBIO 由獲得 ANP 認證的生物燃料生產(chǎn)商根據(jù)決議規(guī)則從其生產(chǎn)商業(yè)化開始簽發(fā)。

具體操作流程如下：

獲得ANP認證的生物燃料生產(chǎn)商和進口商必須聘請 ANP 認可的檢驗公司對其生產(chǎn)過程的碳足跡進行審計，并將檢驗材料交由ANP審核，在銷售生物燃料之后獲得 CBIO.隨后，燃料分銷商可以向生產(chǎn)商和進口商購買CBIO，用于抵消政府每年分配的強制性減排目標。CBIO 于2020年4月27日在巴西B3證券交易所上登記交易，任何想要中和其 CO2 排放的個人或法人實體均可購買。當需履行減排義務的機構(gòu)使用他們購買的 CBIO 來抵消其碳排放承諾時，該CBIO失效，不繼續(xù)在市場流通。此外，CBIO沒有有效期限，沒有用于抵消碳排放的脫碳信用憑證可以永久流通。

每個燃料分銷商通過其擁有的 CBIO抵消碳排放的數(shù)量來完成其強制減排目標。政策規(guī)定每個燃料分銷商必須在次年3月31日前完成其減排目標，若減排目標未完成將由ANP按不履行義務的比例處以罰款，但不影響適用的行政、金錢、民事以及刑事處罰。該罰款將相當于未獲得脫碳信用額的價值，同時未完成的減排目標還會順延至下一年度，與下一年度的減排目標相加成為其當年的減排目標。此外，為鼓勵生物燃料的購買，CNPE可以批準減少簽訂長期生物燃料供應合同的分銷商每年的強制碳配額，但減少幅度不得超過原來的20%。RenovaBio政策的實施激勵了生產(chǎn)商生產(chǎn)生物燃料，同時還鼓勵了分銷商購買生物燃料，有助于減少溫室氣體的排放。

CBIO的供需和價格

(一)CBIO的供需

1. CBIO的發(fā)行

CBIO的簽發(fā)數(shù)量是由生物燃料生產(chǎn)商出售的生物燃料數(shù)量和RenovaCalc確定的燃料環(huán)境能源效率評級決定的，計算公式如下：

CBIOs =生物燃料的銷量×NEEA×合格百分比×特定重量×PCI

其中，NEEA為生產(chǎn)商的能源—環(huán)境效率分數(shù)，單位為gCOeq/MJ；合格百分比為符合標準的生物燃料占比；特定質(zhì)量相當于生物燃料的密度，單位為kg/m3； PCI是指每公斤物質(zhì)燃燒后所放出的熱量，單位為MJ/kg.單個生產(chǎn)商簽發(fā)CBIO的數(shù)量可以用上述公式進行計算，此外，UNICA 還公布了各地區(qū)生物燃料生產(chǎn)商的CBIO系數(shù)，即需要銷售多少升生物燃料可以獲得一個單位的CBIO。

2. CBIO的供需

巴西政府根據(jù)減排承諾設定每一年的碳減排總目標，例2020年為1453萬個，2021年為2486萬個。隨后將這些目標分配給燃料分銷商，這些目標是強制性的，每年燃料分銷商必須獲得相應的CBIO來抵消其減排目標，如未完成將會處以罰款，同時未完成目標還會順延至下一年度，因此，減排目標也就構(gòu)成了CBIO的需求。生產(chǎn)者自愿對其生產(chǎn)進行認證，從而獲得能源—環(huán)境效率分數(shù)，由ANP進行審核，給定生產(chǎn)商可以在市場上發(fā)行和銷售的 CBIO 數(shù)量。但由于CBIO是沒有流通期限的，只要未用于抵消，CBIO可以永久流通，所以每一年會有尚未用于抵消的CBIO剩余。因此，CBIO的供應量由當年新發(fā)行量與上一年為抵消的CBIO(庫存)組成，需求量即為政府每一年制定的碳減排強制目標。

UNICA的數(shù)據(jù)顯示，2020年和2021年CBIO的供應量充足，到年末還分別有約390萬和1041萬個CBIO未用于抵消。

截至2022年7月20日，2022年CBIO的供應量有1639.994+1040.804=2680.798萬個，當年政府設定安排目標為3598萬個，加上2021年約有75萬個不合格的指標，2022年的強制減排目標為3672萬，截至目前差額還有991萬個。此外，2021年一月到七月共產(chǎn)生了1753.57萬個CBIO，相較而言，2022年的CBIO生產(chǎn)速度略有下降，同比下降了6.4%，由于分銷商擔心CBIO會出現(xiàn)短缺，因此引發(fā)了市場對于CBIO的爭奪，一度導致CBIO的價格暴漲超過200雷亞爾/unit。

(二)CBIO的價格

1. 價格影響因素

CBIO屬于碳信用機制，在巴西B3證券交易所上登記交易，目前是由自由市場根據(jù)供求情況定價。CBIOs 的交易歸根結(jié)底是碳排放權(quán)的交易，CBIO與核證減排量(CERs)、減排單位(ERUs)以及歐盟碳排放權(quán)交易體系下的 EUAs 均是同質(zhì)性的碳資產(chǎn)，它們的價格應受到相似因素的影響，主要有以下四個方面的影響：

(1)市場供給。CBIO 的供給由生物燃料生產(chǎn)商銷售的生物燃料數(shù)量和生產(chǎn)過程中的碳足跡決定，來自于 ANP 的簽發(fā)，政府給CBIO 的義務方設定了目標，但對于生產(chǎn)商需要生產(chǎn)的數(shù)量沒有相應的配額，因此CBIO的供給是具有不確定性的。同時，CBIO目前是由市場供求決定，符合供需曲線的變化，當供過于求時，價格下降；供不應求時，價格上升。

(2)政策變化。碳排放權(quán)的交易一般都是根據(jù)國家政策來進行，CBIO的數(shù)量是由生物燃料的生產(chǎn)和銷售決定，若政府加強對生物燃料生產(chǎn)和銷售的支持，那勢必會對CBIO的簽發(fā)數(shù)量造成影響，勢必會影響其價格。

(3)醇油間性價比。當乙醇的性價比較低時，市場對乙醇的需求下降，進而影響乙醇的銷售和CBIOs的新增數(shù)量，同時市場偏向汽油消費，進而導致對CBIOs的需求增加，供應減量需求增加，CBIOs出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性短缺，推升其價格；但乙醇性價比高時則相反，CBIO或出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性盈余從而導致CBIO價格回調(diào)。

(4)經(jīng)濟形勢。碳排放權(quán)的價格也會受到經(jīng)濟形勢的影響，當經(jīng)濟低迷時CBIO的價格可能會下降。例如受美國次貸危機的影響，歐盟碳交易市場上CER 的價格從 2008 年 7 月份 25 歐元的最高位迅速下降到 2009 年 3 月份 7.5 歐元的最低位。

2. CBIO價格的季節(jié)性變化

CBIO的交易和抵消集中在每年的9-10月份和12月份，9-10月份是巴西榨季高峰，這個時期乙醇產(chǎn)量增加，對應的CBIO的數(shù)量也會增加。抵消活動主要集中于12月份，主要原因是年末要核算當年的減排目標是否實現(xiàn)，企業(yè)抓緊時間進行抵消活動，以免受到處罰和減排目標順延至下一年，增加下一年度的減排負擔。

3. 今年CBIOs價格暴漲的原因

今年巴西B3交易所碳信用CBIOs的價格在今年最高翻了3倍多，從65雷亞爾/unit的均值水平上升至200雷亞爾/unit以上。

CBIO今年價格暴漲的原因有三：

一是供應出現(xiàn)減量。迄今為止2022 年提供的 CBIO 數(shù)量約為 1639 萬，同比減少了近100 萬；1-5月乙醇價格長時間較汽油缺乏性價比，乙醇銷售進度緩慢，市場新增的CBIOs 數(shù)量少于去年。

二是在供應緊張的情況下，需求卻有著更加激進的目標。去年減排目標為2486萬個，今年上升接近50%至3672萬個，預計2023年將會出現(xiàn)50萬個units的產(chǎn)需缺口，因此在今年上半年出現(xiàn)了燃料分銷商提前搶購CBIOs，謹防其價格在未來進一步上漲，這種一致的預期讓CBIOs的價格暴漲。

三是巴西CBIOs交易機制導致買賣雙方定價權(quán)的不均衡，投機性買盤暴增。按照巴西政策規(guī)定，生物燃料的生產(chǎn)和銷售方無發(fā)行義務，即CBIOs的供應是不穩(wěn)定的；相反燃料的分銷商有強制性的碳減排任務，一旦不能達成就會面臨罰款以及下一年度更高的減排要求，即CBIOs的需求可以當做相對固定的；所以巴西的CBIOs交易市場的定價權(quán)更偏向賣方，類似于一個多頭控盤的市場；而今年由于CBIO的確出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性短缺，刺激了投機性的買盤入場，進一步推升了CBIO的價格。

但是近期CBIOs價格又出現(xiàn)了了明顯的回落，從約200雷亞爾/unit的高點回落至最低90雷亞爾/unit附近，原因之一是巴西進入榨季高峰，乙醇增產(chǎn)帶來CBIOs價格季節(jié)性的回調(diào)；其二是暴漲的CBIOs價格讓分銷商將增加的成本直接轉(zhuǎn)嫁給消費者，根據(jù)分銷商的統(tǒng)計，當CBIOs價格上漲至200雷亞爾時，意味著汽油和柴油的消費者將每升額外支付0.15和0.2雷亞爾，燃油成本的增長深化了巴西國內(nèi)的通脹；巴西政府開始考慮放寬Renvabio計劃，消息一出，CBIO的價格從6月峰值200雷亞爾上方回落至7月21日的96.5雷亞爾；2022年7月22日政策落地——巴西政府選擇延遲了2022年度分銷商和進口商碳減排目標完成時間，由原定的本年度12月底延期至2023年9月30日。

長周期預測

巴西為了達成碳中和計劃，鼓勵生物燃料(特別是乙醇)的生產(chǎn)，生物燃料成為碳減排的工具。巴西作為世界上主要的糖出口國，而甘蔗又作為生產(chǎn)乙醇的主要原材料，為實現(xiàn)碳中和計劃會增加乙醇的產(chǎn)量，從而影響原糖的產(chǎn)量和價格，進而影響全球食糖的平衡。為了進一步探究巴西為實現(xiàn)碳中和計劃會對全球食糖平衡表產(chǎn)生的影響，本文做出了如下長周期預測。

為推測出巴西減排計劃未來所需的甘蔗乙醇數(shù)量，本文做出如下假設：

1. UNICA的數(shù)據(jù)顯示，自CBIO正式交易以來，其發(fā)行量來源于乙醇、生物柴油和生物甲烷，其中，甘蔗乙醇、玉米乙醇和生物柴油對CBIO發(fā)行量的貢獻占比達到了99.6%，生物甲烷僅占0.3%。因此，假設所有的CBIOs是由玉米乙醇、甘蔗乙醇和生物柴油的銷售所產(chǎn)生的。

2. 假設甘蔗產(chǎn)量、玉米乙醇、生物柴油未來是增長的，按照歷史趨勢進行預測得到未來十年的產(chǎn)值。

3. 按照UNICA的數(shù)據(jù)，假設1噸甘蔗=85升乙醇=140千克糖；810升乙醇=1 CBIO； 1164升生物柴油=1 CBIO 。

4. 甘蔗產(chǎn)量增速的預估參考EPE巴西能源研究公司礦業(yè)和能源部數(shù)據(jù)，g=3.1%。

在此基礎上，可以推出如下表格：

隨著減排計劃推進，當所需的乙醇量超出現(xiàn)階段乙醇供應量時，巴西甘蔗制乙醇比例提高將必然擠壓食糖的產(chǎn)量。從表中的預測數(shù)據(jù)可以看到，巴西減排計劃對甘蔗乙醇的需求量逐年增加，到2024年超過了現(xiàn)在的乙醇正常供應量(2021年甘蔗制醇約為276億升)，2026年開始減排計劃將使得食糖供應從現(xiàn)有水平快速下滑，2026年之后食糖最高產(chǎn)量會快速降至到3000萬噸之下；2030年降至1500萬噸，除去巴西每年1000萬噸的國內(nèi)消費，可出口量將僅為500-600萬噸。

當然，以上的估算因為涉及的假設偏多，一定程度上會導致估算結(jié)果和未來實際情況存在差異，同時從歷史經(jīng)驗來看，巴西Renovabio的施行具有靈活性，一旦CBIO漲幅過快巴西政府會一定程度上放緩碳減排的進度，但是能得到一個相對確定的定性結(jié)論：碳減排的強制性目標會刺激巴西生物燃料的生產(chǎn)，如果甘蔗擴種的進度趕不上生物燃料生產(chǎn)的強制性需求，那么巴西的制糖比波動區(qū)間和食糖產(chǎn)量面臨趨勢性的重心下移。

乙醇-糖價格判斷模型的優(yōu)化

巴西榨季高峰時，巴西含水乙醇價格常常被當作原糖波動的錨定，含水乙醇價格高于原糖時，糖廠會傾向?qū)⒏收嵊糜谥拼迹窗臀髦拼几收岜壤险{(diào)，巴西的糖產(chǎn)量減少，并可能引發(fā)全球食糖供應的收緊和原糖價格重心的上移；若原糖價格高于乙醇時則相反。

榨季高峰時，巴西糖醇的價差通常維持在(-3,3)的區(qū)間，2022年之前，CBIOs價格的波動區(qū)間為30~60雷亞爾/unit， 轉(zhuǎn)化為原糖單位即增加0.15-0.3美分/磅的額外收益，對原糖和乙醇間的價差影響有限，對糖廠制糖或者制醇的決策有限；但是當價格上漲至200雷亞爾/unit時，每銷售1磅的含水乙醇能夠帶來額外約1.2美分的收益，比如6月初，含水乙醇價格貼水原糖約0.2美分/磅，但是含水乙醇加上CBIO價格后，含水乙醇卻升水原糖價格約0.8美分/磅，此時依然是生產(chǎn)乙醇更具有優(yōu)勢，CBIO已經(jīng)能夠改變糖廠的生產(chǎn)意愿。

不包含CBIOs，生產(chǎn)意愿轉(zhuǎn)換的臨界點發(fā)生在6月，但是6月數(shù)據(jù)制糖比并未出現(xiàn)明顯上調(diào)的跡象；包含CBIOs之后， 臨界點發(fā)生在7月，因此制糖比集中上調(diào)的時間節(jié)點應該在8月的雙周報中。CBIOs的影響逐步在制醇/制糖的臨界點轉(zhuǎn)換上體現(xiàn)。

目前含水乙醇折糖價為16美分/磅左右，CBIO價格約為102雷亞爾/unit，及含水乙醇的綜合價值為17美分/磅，略低于原糖價格，如果以乙醇價格作為原糖下方的支撐，那么目前原糖下方的空間變得有限。

生物燃料的興起賦予了農(nóng)產(chǎn)品能源的屬性，糧食成為巴西、印度等國追逐可持續(xù)發(fā)展之路的跳板，但卻將進一步收緊全球的農(nóng)產(chǎn)品供應彈性，等待我們的是一張張需要被改寫的供需平衡表，和全球持續(xù)關于Food or Fuel的爭論，根據(jù)我們的假設和估算，巴西為了滿足碳減排的目標，2030年巴西糖產(chǎn)量或僅有千萬噸；對于發(fā)展中國家，還存在于Ethics or economy的分歧，現(xiàn)階段巴西已經(jīng)面臨經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展和碳中和之路的沖突——由于巴西政府不強制性規(guī)定CBIOs的生產(chǎn)量但卻強制性的規(guī)定消費量，導致CBIO定價權(quán)天然的在多頭一方，分銷商不得不高價買入碳信用否則面臨高額罰款，但最終CBIOs價格的上漲由終端消費者買單，進一步推升巴西的通脹，政府為了抑制通脹以及緩和生物燃料和傳統(tǒng)燃料間的矛盾，不得不放慢碳減排目標，Ethics和economy似乎都受到了負面影響，未來巴西是否會繼續(xù)放緩生物燃料的推廣呢，我們或許放大了生物燃料帶來長期性利多。

（文章來源：中信建投期貨）

關鍵詞： CBIOs